日元创下历史新低，投资者如何应对？｜Is yen reaching its bottom? Here's how you should bet on yen

日本财务省周四疑似再次入场护盘，是4月以来最明确的一次干预动作。BOJ上月已把政策利率加到1995年以来最高的1.00%，日元汇率仍然贴着1986年以来的最弱水平。

问题不在干预力度不够，而在于BOJ根本没有能力把利差缺口关掉。它一边要保汇率，一边要保国债市场，两个目标互相打架，这才是日元跌势反复的根源。

发生了什么

周四东京时段，美元兑日元先是无预警急涨约2%触及160.11，随后掉头下跌，日内最深跌到157.8，波动幅度约3%，是2022年以来日元最大单日涨幅。伦敦和纽约交易台几乎同时打出同一个词：干预。财务省照例不予确认。

这是继4、5月两次确认的干预操作之后，市场最有把握的一次疑似动作，距离BOJ 7月利率决议不到20小时。

4、5月黄金周那两次操作合计花了大约700亿美元，把跌破160的日元买了回来，财务省目前外汇储备还剩约1.09万亿美元。当时美元兑日元短线回落，但几周后又跌回原位。这次的模式看起来会重演。

机制拆解　利差是核心

日本政策利率1.00%，美联储目标区间3.50%至3.75%，利差仍在250个基点以上。这个缺口才是日元套息交易（borrow yen, buy dollar assets）持续存在的根本原因。BOJ单次25个基点的加息，对这个缺口几乎没有实质影响，除非连续加息，或者美联储降息速度明显加快，否则平仓套息交易不会成为市场的主流选择。

叠加日本的能源账单。日本绝大部分原油依赖进口，中东局势推高油价，美元计价的进口成本在日元走弱的背景下进一步放大经常账户压力，这是干预操作完全触碰不到的部分——它每天都在外汇现货市场之外静静发生。

真正的约束　JGB市场

这是大部分日元评论会跳过的部分。BOJ没办法快速关掉利差，因为它自己的国债市场不允许。

10年期日债收益率，6月加息后一度在2.6%附近，周四已经涨到2.80%，跟随美债长端走高。市场预期还会继续朝3.0%推进，部分预测认为2027年初可能短暂触及3.10%。30年期日债收益率处于上世纪90年代末以来的高位。高市首相的财政立场比前几任更宽松，进一步向本已被BOJ主动撤出的国债市场注入供给压力。

BOJ月度购债规模已经从6万亿日元砍到3万亿日元（2026年一季度完成），随后又同意把每季度缩减幅度放慢到2000亿日元，因为债券交易商警告过快缩表会打破超长端的稳定。截至2025年四季度，BOJ持有的日本国债余额约544万亿日元，是2022年年中以来最低水平，且缩表仍在继续。计划是2027年4月完全停止缩表，之后维持每月约2万亿日元的购买规模不变。

结论很直接　一个正在主动退出自家债券市场、眼看着收益率冲向数十年高点的央行，没有办法一边继续大幅加息去堵上250个基点的套息缺口，一边不引发国债市场的无序重定价。加息快了护汇率、伤国债；缩表慢了护国债、留缺口。植田这几次会议选的都是后者，还把这叫做审慎。

市场层面　干预为什么变成常规工具

因为不用碰国债市场，是财务省手里唯一一个不会伤及BOJ资产负债表的工具。1.09万亿美元的剩余储备听起来很多，放到美元兑日元每天数千亿美元级别的成交量里其实很有限。每次干预能换来几天到几周的价格平静，但都没有扭转过今年以来的整体趋势。荷兰合作银行外汇团队今年夏天早些时候说得很直白：单靠干预改变不了市场心理，只有实质性更鹰派的BOJ路径才能做到，而国债市场恰恰是这条路径被锁死的原因。

　加息快了护汇率、伤国债；缩表慢了护国债，缺口原地不动。

下一步看什么

植田如果给出明显更鹰派的措辞——直接指向连续加息奔1.5%，而不是市场已经price in的1.25%缓慢路径——说明BOJ已经决定把国债市场的不适感当作护汇率的代价，值得交易。

利差也可能从另一侧收窄，如果美联储降息节奏明显提速，从目前的数据走势看，这条路径概率更高。

财政端也有小概率变量，如果国债义警（bond vigilantes）倒逼高市政府收紧财政，会缓解供给压力，给BOJ留出更多加息空间而不至于打破长端。

短期最值得盯的两个信号　30年期日债标售结果，以及植田在下一次财务省操作之前的记者会措辞。这两个信号比任何一天的干预动作都更能说明日元接下来往哪走。